IPO雷达｜蓝山屯河明日首发上会：业绩依赖市场行情，去年营收净利双降

据深交所网站消息，深交所上市审核委员会定于5月25日召开2023年第34次上市审核委员会审议会议，届时将审议新疆蓝山屯河科技股份有限公司（以下简称“蓝山屯河”）的首发事项。

(资料图)

最早布局生物降解材料的国内企业

蓝山屯河以精细化工和高端化工新材料一体化产业链为主业，建成“BDO-PBS 系列生物降解材料/PBT/PTMEG/TPEE”上下游一体化产业链，产品线涵盖精细化工基础原料、生物降解材料、化工新材料以及新型节能环保建材等，主要产品包括 1,4-丁二醇（BDO）、聚四亚甲基醚二醇（PTMEG）、PBS 系列生物降解材料（PBS、PBAT、PBSA、PBST）、聚对苯二甲酸丁二醇酯（PBT）、聚对苯二甲酸乙二醇酯（PET）、可发性聚苯乙烯树脂（EPS）及聚氯乙烯型材（PVC 型材）等。

报告期内（2020年-2022年），公司主营业务收入分别为323,280.80万元、651,793.12万元和580,011.70万元。

公司BDO产能为20.8万吨/年，产能占国内总产能比例为8.71%，具有较为明显的规模优势。作为最早布局生物降解材料的国内企业之一，公司拥有 PBS 系列生物降解材料和PBT树脂12.5万吨/年的综合产能，行业领先。公司主营产品具备“高、新、特、强”的优势，生物降解材料一体化项目为国内BDO产业链配套较为齐全的综合项目，绿色节能环保建材产业 EPS 树脂、PVC 型材在西北区域市场具备竞争优势。

蓝山屯河的控股股东为新投集团，持有公司25,218.00万股的股份，占发行人发行前总股份 51%。新疆国资委直接持有蓝山屯河控股股东新投集团90.73%的股权，系蓝山屯河的实际控制人。此外，新疆国资委还通过直接或间接持有蓝山屯河股东凯迪创投、自治区国投、联创永津的股权或出资份额而间接持有蓝山屯河股份。

去年营收净利双降

2020年-2022年，蓝山屯河的营业总收入分别为32.56亿元、65.74亿元和58.29亿元，同比增长率分别为29.90%、101.89%和-11.33%；同期归母净利润分别为-0.61亿元、16.59亿元和7.43亿元，同比增长率分别为57.60%、2823.96%和-55.24%。

由数据来看，蓝山屯河业绩出现较大波动，2021年净利润由亏损转为盈利后，2022年营收净利又出现大幅下滑。而其主营业务毛利率也是在2021年大增之后开始回落，分别为11.63%、48.69%和30.66%。

对于业绩波动且呈下滑趋势的原因，蓝山屯河的解释是，与行业发展情况与宏观经济形势及相关下游行业的景气程度有较强的相关性，因此业绩波动较大。

业绩为何大起大落？

查询招股书发现，蓝山屯河业绩的大起大落与其主要产品销售价格有关。其中BDO、PTMEG、PBT以及PBAT四种产品对公司的盈利来源贡献最大。

值得一提的是，蓝山屯河2021年业绩实现高点主要由于BDO产品供不应求，受下游需求旺盛拉动，BDO行业开工率运行至近十年来历史高位水平，BDO产品销售价格大涨所致。据招股书披露，2020年和2021年，BDO的销售价格分别为7827.06元/吨和2.13万元/吨，上涨幅度高达172.57%。

而2022年，受到整体行业波动影响，多地区运输有限，终端需求恢复不及预期。同时，海外经济衰退预期影响终端采购信心，产业链库存向上游原料端集中，导致BDO产品销售价格下降。招股书显示，蓝山屯河2022年BDO的销售价格为1.72万元/吨，较2021年下滑19.25%，由此也导致公司整体业绩回落。

存毛利率下降等风险

招股书称，2022 年以来，受行业整体波动和复杂多变的国际环境等因素影响，叠加行业上下游供求关系等因素影响，公司主要产品价格也产生了较大波动。以 BDO 产品为例，由2022年上半年2.20万元/吨的销售均价，下滑至12月的1万元/吨左右。随着下游行业需求预期明显改善，公司BDO产品价格也从2022年12月的1万元/吨左右回升至2023年3月的1.18 元/吨左右。若行业新增产能投产，供给增加，或下游行业对公司主要产品需求降低，公司未能及时开拓下游客户市场等不利因素出现，则存在产品价格下降，毛利率下降，经营业绩增长放缓或业绩大幅下滑甚至亏损的风险。

此外，化工行业对公司研究开发能力，特别是研发速度和配套工艺开发能力的要求很高。如果未来公司的研发能力无法适应化工行业的发展趋势，或未能与下游客户研发进展相匹配，或无法保持持续高效的研发创新水平，可能对公司的持续经营能力及经营稳定性产生一定的不利影响。

公司位于新疆，相对于内地发达地区，人才吸引力不足，高层次、高学历、高端专业领军人才引进存在一定困难，尤其是年轻高层次人才、科研领军人才储备不足。如果公司不能吸引和挽留足够的技术和管理人才满足公司快速发展的需要，将对公司的技术研发、产品创新、工艺改进和生产经营造成一定的负面影响。

后续业绩面临不确定性

招股书显示，蓝山屯河此次IPO计划募集资金45.02亿元，其中，15.71亿元用来投资24万吨/年聚酯类可生物降解项目，8.9亿元用于二期年产4.6万吨PEMEG项目，13.5亿元用于补充流动资金，剩余资金用于厂房及配套设施建设。

2019年前，国内PBAT/PBS行业发展较慢，2020年新“限塑令”发布后，发展明显提速，截至2022年末，我国可降解塑料行业规模已超过80万吨/年，从产业化阶段来看，PBAT和PLA的产业化程度最高，引领市场主流。由于PBAT生产壁垒不高，所以大幅增长的市场需求已吸引了众多企业扩产。相关数据显示，截至2022年末，国内PBAT/PBS规划总产能已经超过2000万吨/年，在建产能超385万吨/年。

中信证券有数据显示，预计到2025年，我国生物降解塑料的市场真实规模不超过300万吨，需求远远低于规划产能。如果投产落地，市场供应无疑会严重过剩，导致行业恶性竞争。

招股书显示：2023年1-3月，蓝山屯河的营业收入为11.77亿元，较上年同期下降39.46%；归母净利润为0.55亿元，较上年同期下降89.47%。也就是说，蓝山屯河业绩存在持续下滑风险，或许依旧会出现亏损的情况。而蓝山屯河也坦言，公司可能在上市当年营业利润比上年下滑50%以上甚至存在亏损的风险。

审读：喻方华